资料来源：招商银行研究院

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市场回顾：三大指数震荡调整

过去1个月，A股市场震荡调整。主要由于市场对国内经济进一步复苏存在担忧；A股一季度净利润同比增速下滑（沪深300、中证500、中证1000一季度净利润同比增速分别为：6.77%、-8.11%、-14.32%），并且在4月份财报披露期对市场产生了一定的冲击，尤其是在4月下旬对中小盘指数冲击较大；叠加前期涨幅较大的科技板块高度拥挤出现调整。三大指数均小幅调整，相对表现上沪深300>中证500>中证1000，但差距不大。

表1： 4月指数表现回顾

资料来源：Wind，招商银行研究院，截至2023/4/30

表2：三大指数，前10大权重行业4月涨跌幅（%）

资料来源：Wind，招商银行研究院，截至2023/4/30

关键因子展望

1、分析框架概述

对于如何配置沪深300、中证500、中证1000指数，我们既要判断指数未来的趋势方向，也需要判断指数的相对强弱。 多数情况下，指数的趋势方向与大盘是一致的，具体可参见 《招商银行资本市场月报（2023年5月）：海外资产趋于震荡，A股进入慢牛中的修整期》 。三大指数的相对强弱，主要取决于市值风格，具体可参见 《A股结构研究系列（一）——如何选择大小盘风格》 。

2、宏观经济展望： 弱复苏

当前处于没有涨价的弱复苏阶段，需求刚开始好转仍有波动。经济修复的大方向较为确定，斜率比较平缓。5月开始，市场预期PPI将见底并逐步缓慢上行，预计经济动能将随之上修。宏观分析师一致预测的GDP+（PPI+CPI）/2，和三大指数业绩增速较为相关。该指标显示，今年经济二季度上行，三季度小幅调整，四季度继续上行。

图1：今年经济弱复苏更有利于中小盘指数的业绩修复

资料来源：Wind，招商银行研究院

中证500和中证1000等小盘指数的业绩对经济的敏感度要高于沪深300等大盘指数。在经济向好时小公司盈利增速相对更高， 未来经济弱复苏将稍有利于中证500和中证1000等小盘指数的业绩回升。

3、分析师盈利预测：中小盘业绩更强

从券商分析师对三大指数2023-2024年的盈利预测看，三大指数盈利增速较2022年均明显上升，其中， 中证500和中证1000的业绩增速要明显高于沪深300。

图2：分析师一致预期中小盘业绩修复力度要强于大盘

资料来源：Wind，招商银行研究院

4、流动性展望： 流动性高位放缓但仍宽松，有利于中小盘

近期M2增速创6年新高后有所放缓，但年内M2增速仍将显著高于名义GDP增速，整体宏观流动性依然是偏宽松的状态。流动性宽松对更缺资金更难融资的小盘股来说，潜在的业绩改善空间更大。流动性宽松对股票估值有正面影响， 更加有利于中证500和中证1000等小盘指数的估值上升。

图3： 分析师一致预期中小盘业绩修复力度要强于大盘

资料来源：Wind、招商银行研究院

5、行业展望：科技板块引领中小成长

当前处于经济复苏早期，动能虽将好转，但仍然不强。预计与总量经济高相关的周期消费等板块弹性不大。科技板块政策技术双轮驱动，拥挤度适当调整后，预计仍有机会。

从行业分布的角度来看，中证500和中证1000指数，相较于沪深300，科技行业的占比更高，未来更为受益。 中证500、中证1000前5大权重行业中均包含了计算机、电子等科技行业。而沪深300前5大权重行业包含了电力设备、电子等科技制造行业。相对而言，电力设备等新能源行业，今年景气度下行，未来收益空间有限。

6、估值：整体合理部分低估

经过前期上涨，目前A股整体估值已接近历史中位数。相对来看， 中证500和中证1000相对沪深300的估值水平，还处在历史较低水平。

图4：近期中小盘估值扩张更强

资料来源：Wind，招商银行研究院

图5：中小盘的相对估值处于低位

资料来源：Wind，招商银行研究院

未来展望 和配置 建议 ： 中期从均衡转向中小盘

短期来看，经济复苏力度较弱，PPI仍处于负增长，价格因素拖累企业盈利回升，且“中特估”等偏大市值的股票表现强势，因此短期风格将相对均衡。

展望未来6个月，随着经济修复，各指数盈利增速均将恢复至正常水平；在经济温和复苏以及一季度业绩下滑的背景下，中小盘景气回升将相对更强，结合偏宽松的流动性，中小盘估值将继续小幅回升。因此，我们中期继续看好中小盘。

建议增配中证500、中证1000指数增强基金，以及风格偏中小成长的基金。

表3: 三大指数中期关键因子表

资料来源：招商银行研究院，关键因子可参见前期报告《A股结构研究系列（一）——如何选择大小盘风格》

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本期作者

赵宇 招商银行研究院 资本市场研究员

zhyu@cmbchina.com

石武斌 招商银行研究院 资本市场研究员

shiwubin123@cmbchina.com

刘东亮 招商银行研究院 资本市场研究所所长

liudongliang@cmbchina.com

感谢汪程对本文的贡献

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《招商银行资本市场月报（2023年5月）：海外资产趋于震荡，A股进入慢牛中的修整期》

《A股结构研究系列（一）——如何选择大小盘风格》

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责任编辑|余然